In Breve

  • Giugno si presenta ricco di appuntamenti chiave, sia dal punto di vista economico che politico. A metà mese la Fed si riunisce per il consueto appuntamento di politica monetaria, mentre il 23 il Regno Unito è chiamato alle urne per esprimere la propria volontà per rimanere all’interno dell’Unione Europea. L’esito di quest’ultimo avrà un notevole impatto sui mercati internazionali e sul futuro del Vecchio Continente.
  • Mentre i dati economici americani evidenziano segnali di cedimento che andranno attentamente monitorati, quelli europei confermano una certa stabilità. Si allarga però il divario tra economie core ed economie periferiche, in particolare tra Germania e Italia.
  • “Se vogliamo che tutto rimanga come è, bisogna che tutto cambi”. Un mercato valutario gattopardesco con un dollaro che prima ringalluzzisce a seguito della Fed che mostra i muscoli per un possibile rialzo estivo e poi si affloscia di fronte al deludente dato sull’occupazione. Il referendum si avvicina e la volatilità della sterlina diviene sempre più elevata.
  • I mercati obbligazionari europei sonnecchiano da tempo, mentre i governativi dei paesi più virtuosi inanellano nuovi minimi di rendimento. Il Bund è ormai nuovamente presso quota zero e non ci sorprenderebbe vederlo scendere al di sotto. Sui mercati azionari suggeriamo cautela: se la Fed fosse costretta a non alzare i tassi, paleserebbe che l’economia americana non è forte abbastanza.
  • La robotica sta seguendo un sentiero di sviluppo che dovrebbe essere ormai prossimo a una crescita esponenziale. Puntare sul settore, o su singole aziende, a livello di investimento, rappresenta a nostro avviso un’opportunità da non perdere.
  • Gli effetti del programma di acquisto di bond societari da parte della ECB sono già visibili fin da prima della partenza ufficiale, l’ 8 giugno. A seguito della futura scarsità di offerta e della compressione dei rendimenti riteniamo che anche i bond corporate al momento non inclusi nel programma possano beneficiare di un restringimento degli spread.

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Scenario macro

Le prossime settimane rivestono un ruolo decisivo non solo per la direzionalità dei mercati finanziari, quanto per le conseguenze economiche e politiche che possono derivare da alcuni eventi chiave, in calendario nella seconda metà del mese. Sul fronte americano abbiamo assistito all’ennesimo gioco di squadra da parte dei membri del FOMC che, a partire dalla pubblicazione a metà maggio delle minute del comitato precedente, sono riusciti a riportare in vita i meeting di giugno e luglio, per un possibile nuovo rialzo dei tassi. Anche se ora, dopo l’ultima tornata dei dati sull’occupazione, tutto è di nuovo incerto. In realtà che i dati americani identifichino unilateralmente un’economia solida e un mercato del lavoro in costante miglioramento è tutto da dimostrare. Per quanto concerne l’occupazione in particolare, più di una volta abbiamo evidenziato che l’indicatore sintetico LMCI (Labor Market Conditions Index), elaborato dalla stessa Fed e risultante dal monitoraggio di diciannove indicatori del mercato del lavoro è ininterrottamente in calo da cinque mesi, ovvero da inizio anno, con un’accelerazione evidente ad aprile e una ancor più ampia a maggio. Che dunque gli ultimi payrolls abbiano subito un evidente ridimensionamento non ci sorprende affatto. Del resto, anche la lettura delle trimestrali del primo quarter, conclusasi poche settimane fa, ci aveva consegnato un quadro complessivamente in contrazione dei profitti aziendali, caratteristica che in passato ha spesso avuto un impatto negativo sull’occupazione, quale prima vittima dell’avvio di politiche di riduzione di costo che permettano alle aziende di recuperare margini. Purtroppo però l’avvio di fasi di contrazione del personale ha effetti sulla domanda finale, visto che il dipendente e il consumatore rappresentano, a livello aggregato, lo stesso attore economico. Se anche guardiamo ai dati di Pil trimestrali, è innegabile la decelerazione subita nell’ultimo anno. Osservando infatti il grafico nella pagina successiva è evidente che nelle ultime sei rilevazioni solo una è riuscita a mantenere una crescita pari o superiore al 2% mentre le ultime tre mostrano un rallentamento evidente, nonostante il dato relativo al primo trimestre del 2016 sia stato rivisto al rialzo dall’iniziale + 0,5% a un più accettabile +0,8%. A corroborare l’osservazione che manchi la consueta vivacità della componente consumi si desume anche dal fatto che lo spaccato per contribuzione alla crescita mostra che la personal consumption del periodo gennaio-marzo 2016 è aumentata solo del 1,9%, il secondo livello più basso degli ultimi due anni.

A completare il quadro hanno provveduto gli indici ISM, in particolare quello relativo ai settore dei servizi, risultato in calo inaspettato di quasi tre punti (52,0 contro 55,7 di aprile), con la componente nuovi ordini in flessione di cinque punti e la componente occupazionale scesa sotto 50. Che la Fed continui a dichiararsi dipendente dai dati per le sue prossime scelte di politica monetaria, potrebbe costringerla ad ammettere che non ci sono le condizioni per un rialzo, ovvero che l’economia va purtroppo molto peggio di quanto sperato.

Più ancora della questione dei tassi americani, il tema chiave delle prossime settimane è il referendum Brexit, con l’incertezza sull’esito che va crescendo via via che i giorni scorrono e la scadenza si avvicina. Quando l’anno scorso Cameron decise di indire il referendum sulla permanenza del Regno Unito nella UE, probabilmente non pensava che si sarebbe ritrovato a ridosso della scadenza senza poter contare su numeri tranquillizzanti. Da alcune settimane il governo ha provveduto a inviare via posta ai propri cittadini indicazioni favorevoli alla permanenza in UE, di cui il Regno Unito fa parte dal 1 gennaio 1973 e per il quale fu fatto già un referendum nell’ormai lontano 1975, che vide una vittoria dei “sì” del 67% e un’affluenza alle urne pari al 65%. Sempre secondo il governo britannico, le conseguenze dell’eventuale uscita sarebbero disastrose per l’economia domestica, con evidenti impatti sul mercato immobiliare e sulla ricchezza delle famiglie. Mentre ci risulta abbastanza ragionevole concordare sul fatto che l’impatto economico possa risultare complessivamente negativo sia per il Regno Unito che per l’Eurozona, molto più complesso è riuscire a quantificarlo in soldi e numeri. Certamente ampio sarebbe lo shock per i mercati finanziari, sui quali potrebbero verificarsi ondate di vendita che amplificherebbero la percezione negativa dell’evento, in una sorta di aspettativa autorealizzantesi. Ciò che però sarebbe maggiormente temibile, e che avrebbe conseguenze a medio e a lungo termine, è a nostro avviso l’impatto politico in tutta l’Eurozona, totalmente impreparata a gestire il primo significativo passo indietro di un processo di integrazione ininterrotto dal 1952. Fino a ora le crescenti voci e correnti euroscettiche, presenti ormai in molti stati europei, sono state fronteggiate stringendo ulteriormente i nodi dell’Unione, che ha varato patti economici sempre più rigidi, approvati e inseriti in Costituzione da tutti i suoi stati membri. Più che le conseguenze economiche dunque sarebbero gli effetti politici quelli che potrebbero modellare i prossimi anni del Vecchio Continente poiché, in caso di esito negativo, verrebbero alimentati i vari focolai indipendentisti e separatisti presenti sia nei paesi periferici che in quelli core, sia pure per motivazioni molto diverse.

Per quanto concerne invece i dati economici quanto emerso di recente in Europa ci consegna un quadro complessivamente stabile: il dato finale di PMI, pur evidenziando una frattura tra un rallentamento della periferia e la solida tenuta dei paesi core, è coerente con un tasso di crescita del Pil nell’ordine dello 0,3%-0,4% per il trimestre in corso, mentre è stato rivisto in lieve rialzo al +0,6% la crescita del primo trimestre. In quest’ultima rilevazione di PMI comunque si è fatta evidente la sottoperformance dell’Italia, che va monitorata da vicino, anche per l’avvicinamento dell’importante scadenza di ottobre per la riforma del Senato, cui il premier Renzi ha esplicitamente legato il suo destino politico. Dopo il referendum inglese del 23 giugno e le elezioni politiche in Spagna del 26 giugno, l’agenda politica internazionale si arricchisce del voto sulla riforma del Senato in ottobre in Italia e poi delle politiche americane in novembre. Nel 2017 invece ci saranno le elezioni sia in Germania che in Francia, tutti eventi che andranno a disegnare il futuro dell’Europa, stretta tra l’incapacità di ripartire economicamente e la necessità di gestire le problematiche di integrazione e migrazione in costante aumento.

Passando al Giappone è ormai stato ufficializzato il rinvio dell’aumento della tassa sui consumi, previsto per aprile 2017 e procrastinato indicativamente di due anni e mezzo. Shinzo Abe dovrebbe varare prossimamente un nuovo pacchetto fiscale di stimoli, per un ammontare che dovrebbe essere nell’intorno del 1%-2% del Pil, a seconda probabilmente di come risulteranno i dati economici di futura pubblicazione.

Curva dei tassi e mercati obbligazionari

In parallelo all’avvio dell’operazione di acquisto dei corporate bond, a partire dal 8 giugno, continua sui mercati obbligazionari il trend di calo dei rendimenti per le curve europee core. I decennali tedeschi in particolare, hanno ritestato quasi al centesimo il precedente minimo a 0,05% realizzato lo scorso anno nel mese di aprile, che aveva visto in seguito lo sviluppo di un movimento di rialzo piuttosto impetuoso con un ritorno fino all’area 1%. All’epoca si parlò di una sorta di normalizzazione della curva, ma in realtà nell’ultimo anno lentamente ma inesorabilmente lo yield è calato fino a ritestare appunto l’area 0,05%.

Come ben evidente nel grafico, dopo una timida risalita in direzione di 0,25%, il movimento sembra voler ulteriormente insistere sulla parte bassa del grafico (fonte Bloomberg): a conferma di quanto affermato alcune settimane fa, non ci sorprenderebbe assistere a rendimenti negativi anche del bund. In particolare da un punto di vista grafico possiamo ipotizzare che al di sotto dei precedenti minimi a 0,05% si possa assistere a una estensione del ribasso in direzione di -0,20%, quale prossimo obiettivo significativo.

E’ interessante osservare che al momento il trentennale tedesco (nel grafico a fianco, fonte Bloomberg) sia invece ben più distante dai minimi dello scorso anno trovandosi a un livello di rendimento dello 0,7%, contro minimi precedenti a 0,40%. C’è dunque a nostro avviso lo spazio per rivedere i precedenti minimi. Man mano che passa il tempo la curva tedesca ha continuato a inabissarsi al di sotto dello zero di rendimento, visto che al momento tutti i titoli fino a nove anni di scadenza si trovano al di sotto.

E’ interessante a nostro avviso osservare cosa stanno facendo i titoli di stato britannici: il rendimento anche per loro ha proseguito il trend al ribasso, offrendo ai suoi possessori interessanti realizzi in conto capitale. Sia la scadenza decennale (al momento a 1,25%) che quella trenten-nale (ora in area 2,12%) sono su nuovi minimi storici di rendimento, coerenti a nostro avviso con uno scenario di crescita e inflazione particolarmente modesto (vedi entrambi i grafici in pagina, a fonte Bloomberg).

C’è da chiedersi se ai livelli attuali siano almeno parzialmente associati e quindi scontati i timori per un esito di uscita. Qualora si verificasse infatti questo evento, sarebbe logico a nostro avviso ritrovare rendimenti forse ancora più bassi a causa di un probabile ulteriore peggioramento del quadro economico. Più difficile appare stimare eventuali flussi in uscita da parte di investitori euro, anche se ci sembra che questo sia un elemento marginale.

Ciò che certamente ci appare improbabile è un forte rialzo dei rendimenti, che riteniamo non possa verificarsi in un paese in cui il rischio debito di fatto non è un elemento di rischio, vista la totale indipendenza della politica monetaria e della valuta. In caso dunque si verificassero temporanei rialzi dei tassi potrebbe essere interessante individuare delle aree di ingresso per nuovi acquisti di Uk Treasury. Livelli significativi si trovano in area 1,45%-1,50% per il decennale e a 2,35%-2,40% per il trentennale.

Per gli Stati Uniti tutto confermato: i nostri livelli di ingresso ottimali si trovano a ridosso dell’1,9% per il dieci anni e a ridosso del 2,75% per il trenta.

Cambi e valute

L’evento primario delle ultime settimane, come già osservato in precedenza,  è stato il chiaro messaggio dovish fatto pervenire da Janet Yellen, prima in occasione del FOMC del 16 marzo e, successivamente, in occasione del suo intervento all’Economic Club di NY il 29 marzo. Il dollaro ne è uscito chiaramente ridimensionato, finendo nelle ultime posizioni della classifica monitorate, davanti alla sola sterlina in pieno psicodramma Brexit. EUR, JPY (soprattutto), CHF e qualche valuta emergente, che ha capitalizzato il generale tono di propensione al rischio, sono stati i veri vincitori di questa fase.

Fonte JCI Capital. Tabella movimenti valute vs EUR dall’ultimo JCI Monthly, 4 Marzo 2016.

Fonte: Trade Interceptor Charting. EUR/USD: ECB e Fed , doppio effetto rialzista

La correzione al pluriennale trend di rafforzamento del dollaro è ormai assai evidente e ha raggiunto proporzioni simili a quella sofferta circa un anno fa (anche superiori a seconda degli indici Usd che si prendono come riferimento). Alla domanda se la correzione possa diventare una vera e propria inversione più estesa e duratura è ovviamente assai difficile rispondere. Va notato che in questa prima decade di marzo il biglietto ha comunque ritrovato un po’ di supporto. In generale tendiamo a diffidare da scenari ulteriormente ribassisti Usd. Una Fed ‘behind the curve’ è in grado di ritardare e rallentare ma non di impedire quella che riteniamo essere una fase di rafforzamento di lungo periodo non ancora terminata. Gli Stati Uniti sono, rispetto agli altri paesi sviluppati (e non solo) molto più avanti nel processo di deleveraging, ancora non concluso, resosi necessario a valle della Grande Crisi Finanziaria. Hanno conseguentemente maggiori probabilità di generare ad un certo punto genuine pressioni inflazionistiche di cui la banca centrale dovrà prendersi cura. Già adesso la parte a lunga della curva US fornisce rendimenti bassi ma che si possono senza dubbio considerare high yields rispetto a quelli degli altri paesi core, elemento  in grado di fornire ulteriore supporto strutturale all’Usd.

Fonte: BBG. Indice USD Broad (Fed). La correzione ha raggiunto dimensioni significative.

La carenza di liquidità disponibile in Usd in un mondo (specialmente emergente) che ha esteso negli ultimi anni la sua leva con debito in valuta, rimane infatti il fattore più importante da monitorare nei prossimi mesi. Senza dubbio nelle recenti settimane il circolo vizioso tra forza del dollaro, calo dei prezzi delle commodities e indebolimento delle economie e valute emergenti a cui abbiamo assistito l’estate scorsa, ha subito una non trascurabile battuta d’arresto, permettendo un ampio recupero di molti risky assets. Devono comunque rimanere sotto osservazione sia l’andamento del prezzo del petrolio che la pressione al ribasso dello yuan, parte attiva di questa spirale negativa che potrebbe nuovamente innescarsi nei prossimi mesi anche in scia all’eventuale ripartenza della insistente liquidazione delle riserve valutarie, da parte di Cina e Paesi del Golfo soprattutto, dopo decenni di accumulo ininterrotto. Non abbandoniamo quindi la convinzione che quello in corso possa rivelarsi un anno complesso per le classi di investimento di maggior rischio, soprattutto in conseguenza del sostanziale dualismo che dovrebbe caratterizzarlo: una perdurante sottoperformance di crescita e inflazione da un lato, e un atteggiamento chiaramente espansivo da parte delle principali banche centrali del pianeta. La Fed ha comunicato chiaramente la sua dovishness ma in ultima analisi rimane più data-dependent di Bce e BoJ (che potremmo definire più dichiaratamente market-dependent, date la difficoltà emerse nei loro mercati anche in questa fase risk-on). Questo espone i mercati al potenziale rischio, pur remoto al momento, che numeri particolarmente sostenuti dell’economia domestica possano indurre rialzi più affrettati, specialmente rispetto a una curva davvero piatta che ne vede meno di uno all’anno per i prossimi tre anni.

Per quanto riguarda il cambio Eur/Usd dopo i recenti movimenti, l’area da monitorare si è elevata in direzione di 1.14/1.15, oltre cui anche l’analisi tecnica segnalerebbe che il cambio è uscito dall’ampia banda di oscillazione che ne ha contenuto i movimenti negli ultimi dodici mesi, seguite al poderoso calo tra maggio 2014 e marzo 2015 che aveva condotto il cambio da 1,40 a 1,05 in soli dieci mesi.

Consigliamo cautela sulla sterlina. Per quanto un voto a favore del B-Remain rimanga favorito, consigliamo di evitare in questa fase di provare a sfruttare con acquisti quelli che potrebbero sembrare indebolimenti eccessivi della GBP. Anche a causa di una serie di imprevedibili esogene (attentati di Bruxelles, potenziale scandalo per Cameron originato dal Panama-gate), il grado di incertezza in attesa del 23 giugno è destinato a rimanere elevato e questo, indipendentemente dal quello che sarà il risultato finale, è di per sé capace di tenere la sterlina sotto pressione nelle prossime settimane. Gli asset UK detenuti da stranieri (senza contare i rapporti interbancari) sono circa il 400% del Gdp e un livello di noise così elevato sulla questione Brexit sta sicuramente costringendo molti a studiare e implementare un hedging preventivo.

Fonte Trade Interceptor Charting. Eur/Gbp: stiamo rompendo una resistenza importante.

A livello di diversificazione valutaria, dopo il recente rafforzamento, sui livelli attuali non riteniamo più interessanti Sek (9,24) e Pln (4,24), mentre restiamo dubbiosi sulle valute emergenti, alcune delle quali hanno messo a segno un evidente recupero, ma restano esposte a rischi eccessivi rispetto ai rendimenti offerti. Anche lo Yen, che abbiamo considerato a lungo un’interessante opzione per addolcire la performance di un portafoglio nelle fasi di avversione al rischio, potrebbe aver esaurito buona parte della sua funzione. Pensiamo che il cambio Eur/Jpy possa arrivare a scendere sotto 120 ma i rischi di un intervento della BoJ aumentano ogni giorno di più.

Mercato azionario e commodities

Rispetto a un inizio d’anno molto turbolento gli indici azionari nel mese di marzo hanno beneficiato di un rimbalzo generalizzato, supportato da diversi fattori; i più significativi sono rappresentati dai meeting delle due principali banche centrali, i cui esiti sono risultati al di sopra delle aspettative del mercato.

Da un lato si è assistito a una BCE che il 10 marzo si è detta pronta ad incrementare il pacchetto di acquisti mensile, estendendolo anche ai bond corporate, in euro, investment grade, e ha provveduto ad un ulteriore taglio dei tassi sui depositi (ora pari a -0.40%). Inoltre ha formulato un nuovo programma di finanziamento a lungo termine per gli istituti di credito (TLTRO II).

Dall’altro, una settimana dopo, a dare boost ai risky asset è intervenuta una Fed più dovish delle attese, a fronte di segnali di un’economia americana e globale in evidente rallentamento.

Sebbene gli indici delle principali economie sviluppate abbiano chiuso il mese precedente con performance brillanti rispetto all’inizio d’anno (S&P 500 6,60%, Eurostoxx 50 2,01%, Nikkei 4,57%), nella prima settimana di aprile si è osservata una inversione di tendenza che evidenzia una divergenza tra Stati Uniti da un lato ed Europa e Giappone dall’altro. Sul mercato è tornato a diffondersi una generalizzata avversione al rischio, ma mentre l’indice S&P 500 chiude la prima settimana di aprile con un -0.87%, le perdite sofferte dagli indici Nikkei ed Eurostoxx 50 sono ben più significative, rispettivamente -5,59% e -3.48%. Questo fa pensare a uno scenario in evoluzione. Nell’ultimo anno le politiche monetarie estremamente espansive di Bce e BoJ hanno senza dubbio favorito gli asset più rischiosi, quelli domestici in particolare, supportati anche da una valuta debole; ora però queste due aree devono fare i conti con una Fed che ha impostato una decisa sterzata nella gestione di una politica monetaria restrittiva, dimostrandosi più dovish e disposta a rallentare il processo di rialzo dei tassi.

Fonte: Bloomberg.  Indici S&P 500, Nikkei 225 ed Eurostoxx 50 da inizio anno

Laddove una politica monetaria accomodante non si è accompagnata ad un quadro macroeconomico in crescita (Giappone in particolare, ma anche Eurozona), è comprensibile un nuovo trasferimento dei flussi verso gli Stati Uniti e una crescente sfiducia rispetto alla potenza di fuoco a disposizione delle banche centrali. Inoltre lunedì 11 aprile partirà con i dati di Alcoa la stagione delle trimestrali negli Stati Uniti, e le previsioni si sono ormai assestate su una riduzione degli utili di circa il 10%, in buona parte ascrivibile alla caduta degli energetici.

Anche il Ftse Mib nelle ultime settimane ha realizzato una performance negativa, trainato al ribasso dal settore bancario, il cui indice di riferimento è tornato al di sotto dei minimi di febbraio, gravato dall’incertezza dell’esito dei prossimi aumenti di capitale, dalla mancata soluzione del problema dei crediti deteriorati, nonostante l’iniziale rialzo del dopo Draghi e l’annuncio del nuovo programma di rifinanziamento a lungo termine della Bce. Buone nuove dovrebbero arrivare dalla creazione di un fondo finalizzato a sostenere gli aumenti di capitale, in cui Cassa Depositi e Prestiti è coinvolta con una quota inferiore al 50%, per non incorrere nell’accusa di aiuti di stato da parte delle autorità europee.

Per quanto riguarda le materie prime, la notizia del vertice di Doha del 17 aprile,   aveva inizialmente dato boost a tutta la classe di investimento, riportando il prezzo del WTI nuovamente al di sopra dei $40. La successiva rincorsa di dichiarazioni dei principali produttori prima favorevoli e poi scettici su un congelamento dei livelli di produzione ha contribuito senza dubbio all’aumento della volatilità.

Al momento riteniamo che il quadro macroeconomico di fondo non lasci spazio a un eccessivo ottimismo per i risky asset in generale.

Fonte: Bloomberg. Andamento WTI a un anno

AIM. Piccole aziende, grandi opportunità

Dall’umile debutto del 1995, con sole 10 società quotate all’AIM UK e capitalizzazione complessiva pari a £82 milioni, il mercato oggi sfoggia numeri decisamente più rilevanti, che lo rendono uno dei principali mercati sia per le piccole e medie imprese (SMEs) in cerca di capitale per finanziarie la propria crescita, sia per quegli investitori che puntano a ottenere extra-rendimento, il più possibile decorrelato rispetto agli indici principali.

Così come riporta uno dei più autorevoli esperti del settore, Giles Hargreave, Manager di Marlborough Special Situations, Nano-Cap Growth, and UK Micro Cap Growth Funds, questa è infatti un’area poco coperta attualmente dalla ricerca degli analisti e ciò significa che coloro che ne hanno le risorse e le capacità per farlo, possono identificare aziende con grandissimo potenziale di crescita ben prima che queste compaiano all’orizzonte della maggioranza degli investitori.

A fine 2014, circa 3,500 aziende avevano utilizzato AIM per finanziare la propria crescita, raccogliendo nel complesso oltre di £90 miliardi. Fra il segmento UK e quello italiano, l’AIM vede oggi circa 1,100 SMEs quotate, con una capitalizzazione totale che si aggira intorno agli £80 miliardi.

AIM UK

A circa vent’anni dal lancio, l’AIM UK e’ ormai un mercato affermato e in continua crescita; questo grazie sia alla cresciuta fiducia delle aziende verso fonti di finanziamento alternative sia a provvedimenti governativi a livello di sgravi fiscali, quali ad esempio l’abolizione della Stamp Duty sulle società che ammontano ormai a oltre 1000, per una capitalizzazione complessiva pari a circa £70 miliardi. Come evidente dal grafico sotto allegato oltre un terzo delle aziende ha una capitalizzazione compresa tra i 10 e i 50 milioni di sterline, confermando la vocazione small/medium cap di questo listino.

AIM UK – Distribuzione delle aziende presenti, suddivise per capitalizzazione. Fonte: AIM, Bloomberg, JCI Capital

A livello geografico, aziende che vedono il Regno Unito come principale generatore di fatturato, rappresentano la stragrande maggioranza delle aziende quotate, seguite a ragguardevole distanza dagli Stati Uniti.

A ruota, con una rappresentanza piccola ma significativa si trovano Australia, Irlanda e Cina, e a seguire moltissimi paesi con un numero contenuto di aziende quotate.

Distribuzione geografica
Regione Numero aziende
Regno Unito 722
Stati Uniti 70
Australia 31
Irlanda 25
Cina 18
Canada 14
Sudafrica 10
India 9
Germania 8
Hong Kong 7
Israele 7
Russia 7
Singapore 7
Altri 113

Dal punto di vista invece della distribuzione settoriale, come prevedibile, ritroviamo in cima alla classifica le società finanziarie, seguite da aziende che operano nel settore dei consumi di base,  che sono tra l’altro quelle che riportano la capitalizzazione media più elevata, pari a £106 milioni). I settori dei materiali di base e quello energetico seguono a maggior distanza.

Distribuzione settoriale
Settore Numero aziende Capitalizzazione media
Materie base 137 28
Comunicazione 96 79
Consumi Ciclici 80 100
Consumi di base 188 106
Diversificati 7 29
Energetici 122 34
Finanziari 196 86
Industriali 117 54
Tecnologici 86 68
Utilities 8 68

AIM Italia

Sebbene sia più acerbo, il segmento italiano del mercato AIM, nato dalla fusione fra il Mercato Alternativo del Capitale (MAC) e la prima versione dell’AIM Italia creata post-fusione di Borsa Italiana con London Stock Exchange, ha tutte le carte in regola per recuperare terreno velocemente.

Da un lato, l’esperienza ventennale del fratello maggiore AIM UK, dall’altro le peculiarità dell’economia italiana, dove le piccole e medie imprese leader nella propria nicchia di mercato sono il cuore pulsante del tessuto economico, creano potenziali sinergie uniche nel loro genere.

Se a questo aggiungiamo una generalizzata esigenza di fonti di finanziamento alternative al tradizionale canale bancario, ecco che il mix diventa ancor più interessante, sia per le imprese che possono così incidentalmente anche migliorare la propria visibilità e credibilità sul mercato,  sia per gli investitori più sofisticati, alla ricerca di nuove fonti di extra-rendimento nonché di  decorrelazione rispetto agli indici di mercato principali.

Circa il 63% delle aziende quotate all’AIM Italia ha una capitalizzazione compresa fra Eur 10 e 100 milioni, equamente distribuite fra i sotto-segmenti Eur 10-25mn, Eur 25-50mn e Eur 50-100mn.

AIM Italia – Distribuzione Market Cap. Fonte: AIM, Bloomberg, JCI Capital

A livello geografico, la distribuzione riflette il carattere locale dell’AIM Italia, che riteniamo possa continuare a essere un tratto distintivo, proprio alla luce della peculiare esposizione dell’economia domestica alle piccole e medie imprese.

Distribuzione geografica
Regione Numero aziende
Italia 68
Stati Uniti 2
Francia 1
Grecia 1

Per quanto riguarda invece la distribuzione settoriale, le aziende operanti nel settore dei consumi non discrezionali rappresentano il gruppo più nutrito, con ben 15 aziende, seguito da telecomunicazioni, settore energetico e dai finanziari. La capitalizzazione media più elevata si ritrova nelle aziende appartenenti ai consumi ciclici, così come avevamo già osservato per il listino in UK.

Se da un lato l’AIM si e’ affermato fra i principali veicoli di finanziamento alternativo per società in cerca di capitale per la propria crescita, raggiungendo dimensioni e capitalizzazione sicuramente non trascurabili, dall’altro rimane e con ogni probabilità rimarrà un mercato di nicchia, ideale per quelle aziende di piccole e medie dimensioni che presentano particolarità di business con elevato potenziale di crescita. Proprio su queste aziende, sofisticati investitori con le necessarie risorse, capacità e adeguate informazioni, hanno l’opportunità di investirvi molto prima che queste stesse società compaiano nell’universo dell’investitore comune.

Dal “too big to fail” al TLAC. La stretta sulle Banche Sistemiche

Lo scorso 9 Novembre il Financial Stability Board (FSB) ha dato disposizione dei nuovi standard TLAC (Total-Loss Absorbing Capacity) che riguarderanno tutte le banche di importanza sistemica, le G-SIBs (Global Systemically Important Banks).

La normativa nasce come risposta globale all’esigenza di regolamentare la capacità di assorbimento delle perdite, in caso di insolvenza, degli istituti finanziari più impattanti a livello sistemico. La proposta è stata formulata dal FSB su richiesta dei leader del G20, in consultazione con il Comitato di Basilea.

L’obiettivo consiste nel minimizzare i rischi per la stabilità finanziaria globale, riuscendo a mantenere la continuità dell’operatività dell’istituto di credito nella sua funzione principale, evitando il coinvolgimento dei contribuenti, e quindi del settore pubblico. Pertanto il TLAC rappresenta un requisito patrimoniale minimo, dove le passività sono il riferimento a cui fare ricorso in caso di dissesto bancario al fine di attuare un salvataggio dall’interno (bail-in).

La crisi del 2008 ha fatto emergere tutte le debolezze di un sistema finanziario in cui all’assunzione di rischi via via crescenti, il capitale a copertura delle perdite si è dimostrato insufficiente, fino ad arrivare al famigerato “too big to fail”, dove l’impatto del fallimento di alcuni istituti avrebbe provocato conseguenze rovinose per l’intera economia globale.

Il requisito minimo previsto dal FSB entrerà in vigore gradualmente a partire dal 1 Gennaio 2019. Nella pratica rappresenta un trasferimento a livello globale della normativa in vigore a livello comunitario, che prevedono un requisito minimo di fondi propri, MREL (Minimum Requirement for own funds and Eligible Liabilities), disciplinato dalla direttiva europea BRRD (Bank Recovery and Resolution Directive). Lo scopo è esattamente il medesimo ma mentre il MREL (già in vigore dal 1 gennaio 2016) è applicato a tutte le banche europee, il TLAC si applicherà solo ed esclusivamente alle G-SIBs e per ciascuna banca verrà definito il proprio requisito minimo.

A partire dal 1 Gennaio 2019 il requisito minimo di capitale stabilito dal FSB è pari almeno al 16.00% delle attività di rischio ponderate. Dal 1 Gennaio 2022 questo rapporto sarà portato almeno al 18.00%. Inoltre il FSB ha stabilito che il TLAC dovrà essere pari ad almeno il 6.00% del leverage ratio (si parla infatti di TLAC LRE) nel 2019, mentre dal 1 Gennaio 2022 lo stesso ratio dovrà raggiungere almeno il 6.75%.

I requisiti stabiliti dal FSB non entrano in conflitto con quelli stabiliti dalle singole autorità locali ma si accompagnano a essi, sebbene a fronte di particolari necessità, le autorità locali competenti possano richiedere un livello addirittura superiore rispetto al requisito minimo, sempre nell’ottica di perseguire l’obiettivo della stabilità finanziaria. Gli strumenti finanziari compatibili con la definizione del requisito minimo a livello locale, saranno validi anche per il computo del TLAC.

Il primo pilastro del TLAC ratio è rappresentato infatti dal CET1 ratio (4.50%), che insieme alle emissioni Additional Tier 1 (1.50%) e Tier II (2.00%), rappresenteranno l’8.00% del totale delle attività ponderate per il rischio (RWA – Risk Weighted Asset). Il secondo pilastro sarà rappresentato dagli strumenti che porteranno il TLAC fino al requisito minimo del 16.00% e del 18.00%, rispettivamente nel 2019 e nel 2022.

Infine un pilastro è rappresentato dal Combined Buffer, costituito da Capital Conservation Buffer (2.50%), G-SIB Buffer (1.00%-2.50%) e Countercyclicle Buffer (0-2.50%).

I criteri stabiliti dal FSB che rendono uno strumento valido per il computo del TLAC sono i seguenti:

  • siano interamente versati e non siano garantiti;
  • non siano soggetti a compensazione o altri diritti che possano inficiare la capacità di assorbimento delle perdite durante la risoluzione;
  • siano perpetui o abbiano una maturità residua di almeno un anno;
  • non possano essere rimborsati prima della scadenza; e
  • il loro acquisto non sia finanziato direttamente o indirettamente dall’entità di risoluzione, ovvero i soggetti su cui si riverserebbe la procedura di insolvenza.

Non sono invece computabili nel calcolo del TLAC:

  • i depositi garantiti;
  • i depositi a vista o a breve termine;
  • derivati;
  • le passività fiscali
  • le passività che siano escluse a norma di legge dalbail-in, o che non possano essere convertite o ridotte dall’autorità di risoluzione

A fronte di un dissesto finanziario, tutti gli strumenti computabili nel TLAC  dovranno essere in grado di assorbire le perdite di prima di tutte le altre passività. Ad oggi il FSB ha definito un elenco di 30 banche ad elevata rilevanza e queste sono:

Se da un lato l’aumento della regolamentazione è finalizzato ad una riduzione della probabilità di eventuali crisi in futuro, con l’obiettivo di perseguire una maggiore stabilizzazione globale, dall’altro la richiesta di incrementare il livello di capitalizzazione bancaria comporta dei costi significativi che si sommano ad un contesto di tassi estremamente, in cui la capacità di fare utile diventa sempre più complessa.

Secondo gli studi effettuati dal FSB però i benefici derivanti dall’implementazione di questi standard compensano i costi che si concretizzeranno in un aumento dei tassi applicati sull’attività di prestito, sia grazie ad una riduzione dei costi di salvataggio sia grazie ad una riduzione della probabilità di default bancario.

Hanno collaborato alla stesura del Weekly Outlook: Alessandro Balsotti Portfolio Manager, Barbara Giani Head of Institutional Advisor, Debora Liuzzi Institutional Advisor, Emanuele Rigamonti Analyst